Francja pożycza najdrożej od 24 lat

Rentowność obligacji Francji o dziesięcioletnim terminie zapadalności przekroczyła 21 października 2026 r. 5 proc., osiągając poziom niewidziany od 2002 roku. Inwestorzy coraz wyżej wyceniają ryzyko kraju, który mierzy się jednocześnie z narastającym zadłużeniem, sporem o budżet i napięciami społecznymi. Oficjalne dokumenty pokazują, jak rosnący rachunek za odsetki ogranicza możliwości działania państwa przed wyborami prezydenckimi w 2027 roku.

Rentowność obligacji Francji przekracza 5 procent

Agencja Reuters odnotowała w środę rentowność francuskich papierów dziesięcioletnich na poziomie 5,002 proc. Z kolei Agence France Trésor, instytucja zarządzająca zadłużeniem państwa, podała na ten dzień wartość wskaźnika TEC 10 równą 4,99 proc. Przekroczenie progu w trakcie sesji i dzienny odczyt wskaźnika opisują różne pomiary tego samego napiętego rynku.

Jak relacjonuje „Le Figaro”, różnica między rentownością francuskich obligacji a porównywalnymi papierami niemieckimi wzrosła do 159 punktów bazowych, czyli 1,59 punktu procentowego. To poziom niewidziany od kryzysu zadłużeniowego w 2011 roku. W zestawieniu przytoczonym przez dziennik Niemcy pożyczały na dziesięć lat przy rentowności 3,42 proc., Portugalia 3,93 proc., Hiszpania 4,07 proc., a Włochy 4,58 proc. Wyższa premia za ryzyko oznacza, że inwestorzy oczekują coraz większej dodatkowej zapłaty za wybór francuskich papierów.

„Le Figaro” wiąże nasilenie nieufności z przemocą podczas protestów 17 i 18 października oraz obawami o zdolność rządu do przeprowadzenia zmian w finansach publicznych. Cytowani przez gazetę ekonomiści wskazują, że obrazy zamieszek pogorszyły ocenę Francji za granicą i zwiększyły wątpliwości co do możliwości wdrażania reform. Napięcia wewnętrzne nakładają się na drożejącą energię; dziennik odnotowuje cenę ropy Brent na poziomie 110 dolarów za baryłkę. W tej interpretacji inwestorzy wyceniają zarówno sytuację gospodarczą, jak i polityczną wykonalność oszczędności.

Rosnący dług wymaga coraz większych emisji obligacji

Skalę zadłużenia pokazują dane INSEE, francuskiego urzędu statystycznego. Na koniec drugiego kwartału 2026 r. dług całego sektora instytucji rządowych i samorządowych wynosił 3595,5 mld euro, czyli 119 proc. PKB. W ciągu kwartału zwiększył się o 59,6 mld euro, a jego relacja do wielkości gospodarki wzrosła z 117,5 proc. PKB. Sam wzrost zadłużenia państwa centralnego odpowiadał za 53 mld euro tej kwartalnej zmiany.

Nowe rentowności stopniowo przenoszą się na rachunki publiczne wraz z emisją kolejnych papierów i zastępowaniem zapadających zobowiązań nowymi. Według Agence France Trésor średni pozostały okres do wykupu zbywalnego długu państwa wynosił na koniec września osiem lat i 158 dni. Średnia ważona rentowność tegorocznych emisji OAT, obliczona do końca września, wynosiła natomiast 3,55 proc. Te wskaźniki wyjaśniają, dlaczego bieżąca wycena obligacji dziesięcioletnich będzie oddziaływać na finanse państwa przez kolejne lata.

W planie finansowania na 2027 rok Agence France Trésor przewiduje emisję średnio- i długoterminowych papierów o wartości 340 mld euro, po odliczeniu przedterminowych odkupów. W 2026 roku analogiczny program opiewa na 310 mld euro. Potrzeby pożyczkowe państwa mają w przyszłym roku wynieść 339,7 mld euro, o 28 mld więcej niż w zaktualizowanym planie na rok bieżący. Dużą część wzrostu tłumaczy konieczność wykupu obligacji wyemitowanych wcześniej, między innymi podczas kryzysu pandemicznego i energetycznego.

Roczny program emisji obejmuje zatem również odnawianie dawnych zobowiązań, a jego wartości nie należy utożsamiać z przyrostem długu. Różnicę, jaką robi cena pieniądza, można pokazać na uproszczonym przykładzie: podwyższenie kosztu finansowania 100 mld euro o jeden punkt procentowy oznacza dodatkowy miliard euro odsetek rocznie. To wyliczenie ilustrujące skalę, przy założeniu niezmiennej kwoty i pozostałych warunków, a nie prognoza kosztu konkretnej emisji. Przy tak dużych potrzebach pożyczkowych utrzymywanie się wyższych rentowności obciąża kolejne budżety.

Ponad 91 miliardów euro na odsetki w 2027 roku

Francuskie Ministerstwo Gospodarki i Finansów przewiduje wzrost odsetek od długu publicznego z 79,2 mld euro w 2026 r. do 91,2 mld euro w roku następnym. Różnica wynosi 12 mld euro, czyli około 15 proc. Tegoroczny wzrost gospodarczy rząd szacuje na 0,5 proc., a deficyt finansów publicznych na 5,4 proc. PKB. Na 2027 rok przyjmuje wzrost o 1 proc. i obniżenie deficytu do 5 proc. PKB.

Osiągnięciu tego celu ma służyć zapowiedziany przez rząd pakiet poprawy salda finansów publicznych o wartości 54 mld euro, z czego 43 mld przypada na działania zawarte w projektach ustaw finansowych na 2027 rok. Są to kwoty liczone względem przyjętej przez rząd ścieżki odniesienia; część działań ogranicza wzrost wydatków, a część zwiększa dochody. Ministerstwo zapowiada przede wszystkim kontrolę wydatków, przy zachowaniu wybranych inwestycji i zwiększeniu środków na obronność. Powodzenie planu będzie zależało od przyjęcia ustaw oraz rzeczywistego wykonania zapisanych w nich rozwiązań.

Niezależny Haut Conseil des finances publiques, oceniający rządowe prognozy, uznał założenie wzrostu o 1 proc. w 2027 roku za optymistyczne. Zwrócił też uwagę, że rosnące odsetki pochłaniają znaczną część wysiłku oszczędnościowego podejmowanego w innych dziedzinach. Nawet przy realizacji przedstawionego planu relacja długu do PKB miałaby zbliżyć się w 2027 roku do 122 proc. Instytucja podkreśla, że deklarowane ograniczenie deficytu stanowi minimum wobec stanu finansów publicznych.

Minister gospodarki Roland Lescure zapewniał 21 października, w wypowiedzi dla AFP, że konsolidacja budżetowa pozostaje jedyną wiarygodną odpowiedzią na oczekiwania rynków. Podtrzymał cel deficytu wynoszącego 5 proc. PKB w 2027 roku.

Droższy pieniądz ogranicza kredyt i inwestycje

Związek między ryzykiem państwa a dostępem przedsiębiorstw do finansowania opisuje badanie „Bank exposures and sovereign stress transmission”, opublikowane w serii prac badawczych Europejskiego Banku Centralnego. Analiza doświadczeń kryzysu zadłużeniowego pokazuje, że banki silniej zaangażowane w obligacje zagrożonych państw były bardziej narażone na wzrost własnego ryzyka i ograniczenie akcji kredytowej. Spadek wartości takich papierów może pogarszać sytuację banku i podnosić koszt pozyskiwania przez niego pieniędzy. Autorzy opisują w ten sposób kanał, którym napięcia na rynku długu mogą przenosić się do gospodarki.

Dla firmy wyższy koszt nowego kredytu oznacza, przy pozostałych warunkach niezmienionych, mniejszą opłacalność inwestycji finansowanej długiem. Dla gospodarstwa domowego droższy kredyt mieszkaniowy zmniejsza kwotę, którą można pożyczyć przy danym dochodzie i akceptowalnej racie. To ekonomiczne konsekwencje wzrostu kosztów finansowania, których natężenie zależy od warunków konkretnego rynku i oferty banków. Dzisiejsza rentowność OAT nie określa automatycznie oprocentowania każdej umowy kredytowej.

Zestawienie danych budżetowych z oceną Haut Conseil prowadzi do wniosku, że Francja musi jednocześnie odzyskać wiarygodność finansową i utrzymać warunki dla wzrostu gospodarczego. Rada ostrzega, że nasilenie obaw o finanse publiczne zwiększałoby zagrożenia dla wzrostu, a wolniejsze ożywienie utrudniałoby uzyskanie planowanych dochodów. Polityczny wymiar tej zależności przedstawialiśmy w analizie „Czy Francji grozi grecki scenariusz”. Przekroczenie 5 proc. podnosi znaczenie pytania, jak przyszły prezydent pogodzi obietnice składane wyborcom z kosztami ich finansowania; kontekst rywalizacji przedstawia kompendium wyborów prezydenckich we Francji w 2027 roku.

Arkadiusz Jordan
Paryż